D’une certaine manière au moins, les classes d’actifs sur les marchés financiers ne sont pas sans rappeler les produits de consommation. Dans la mesure où elles se disputent les liquidités des investisseurs, des cycles de tendance entrent souvent en jeu. L’évolution de la demande vers le véhicule d’investissement « en vogue » du moment affecte également l’offre, selon la logique inexorable des marchés. À l’instar des marques de mode qui accélèrent la production d’articles recherchés, la prolifération cyclique de certaines classes d’actifs soulève des inquiétudes quant à la qualité.
Lin Sun, professeur adjoint de finance au Donald G. Costello College of Business de l’université George Mason, a récemment publié un article dans Examen des finances qui compare les fonds spéculatifs formés sur des marchés à forte demande, ou « chauds », à ceux produits dans un climat de marché « froid ».
Sun explique : « Les fonds spéculatifs utilisent souvent des stratégies plus complexes pour obtenir des rendements plus élevés. Cependant, lorsque les rendements globaux du marché boursier sont déjà solides (par exemple, en 2017, lorsque le S&P 500 a enregistré un rendement annuel supérieur à 20 %), il y a moins d’incitation à investir dans des fonds spéculatifs, car il devient plus difficile de surpasser des rendements aussi élevés. De plus, les investisseurs en fonds spéculatifs sont confrontés à des frais de gestion et de performance plus élevés. »
Sun et ses co-auteurs Zheng Sun et Lu Zheng (de l’Université de Californie à Irvine) ont d’abord cherché à établir le lien entre l’offre et la demande pour les fonds spéculatifs. En utilisant les données de plus de 8 000 fonds spéculatifs de la base de données Thomas Reuters Lipper Hedge Fund, de janvier 1994 à décembre 2021, les chercheurs ont constaté que, en effet, les marchés « chauds » ont engendré plus de nouveaux fonds spéculatifs que les marchés « froids ».
Plus précisément, environ 30 fonds supplémentaires ont été lancés au cours d’un mois « chaud » moyen, par rapport à un mois « froid » équivalent. Ce résultat est valable quelle que soit la stratégie d’investissement utilisée par les fonds en question (long/short equity hedge, fonds de fonds, etc.).
Les chercheurs ont constaté que la température du marché qui a donné naissance à un fonds spéculatif était généralement liée à sa performance future. Les fonds créés pendant des marchés « chauds » ont sous-performé leurs homologues des marchés froids de 2,28 à 2,76 % par an, après ajustement des facteurs de risque, en moyenne sur toute la durée de vie du fonds. Les professeurs ont conclu qu’au total, les investisseurs perdaient entre 6 et 7,5 millions de dollars en achetant des parts dans des fonds spéculatifs en période de marché chaud (en supposant qu’un fonds typique gère 50 millions de dollars d’actifs).
De plus, les fonds en phase de marché chaud étaient beaucoup plus susceptibles de faire faillite au cours de leurs premières années d’existence. Leur incidence de fermeture forcée (c’est-à-dire de demandes de remboursement par des investisseurs) était particulièrement élevée, jusqu’à 35,7 % supérieure à celle des fonds comparables en phase de marché froid.
Les chercheurs ont ensuite cherché à expliquer ces résultats disparates. Étant donné que les fonds en période de forte activité n’ont pas enregistré de meilleurs résultats lorsque les conditions de marché se sont installées en période de froid (c’est-à-dire s’ils ont réussi à survivre aussi longtemps), l’histoire n’a apparemment pas grand-chose à voir avec les efforts du gestionnaire de fonds.
En effet, dans les périodes de froid, les gestionnaires de fonds sont particulièrement incités à rechercher des rendements plus élevés, car les investisseurs qui font défection pendant ces périodes sont plus difficiles à remplacer. Si le problème se résumait à des gestionnaires paresseux, il aurait dû être au moins quelque peu réactif à ce changement de température du marché.
Parallèlement, Sun et ses coauteurs ont trouvé des preuves d’un « effet d’argent stupide » pour les fonds à forte demande, dans lequel les flux passés ne permettaient pas de prédire les rendements futurs. En outre, les rendements obtenus par les fonds à forte demande découlaient davantage d’expositions aux risques classiques que de risques exotiques (par exemple, les produits dérivés) qui sont la spécialité unique de cette classe d’actifs. Les deux facteurs ci-dessus suggèrent que les investisseurs attirés par les fonds à forte demande sont moins avertis, ce qui contribue à expliquer le succès initial de nouveaux fonds imparfaits dans des conditions de forte demande.
« Un autre facteur est la qualité des gestionnaires », résume Sun. « Sur des marchés froids, les flux de capitaux vers le secteur des hedge funds sont moindres, mais la concurrence est plus forte. Seuls les gestionnaires les plus expérimentés et les plus compétents, qui ont fait leurs preuves, sont capables d’attirer suffisamment de capitaux d’investisseurs pour lancer un nouveau fonds. »
Sun affirme que ses conclusions démontrent la nécessité d’une réflexion plus nuancée sur ce sujet. croissance rapide classe d’actifs. Par exemple, les investisseurs des fonds spéculatifs sont automatiquement associés à la « capitalisation intelligente », une hypothèse récemment invoquée par des représentants de l’industrie qui ont fait pression avec succès sur les tribunaux pour qu’ils abrogent une loi de la SEC. règle de divulgation.
« Les investisseurs des fonds spéculatifs sont généralement plus avertis que les investisseurs ordinaires », explique Sun. « Mais il existe des variations entre les sessions. Dans les marchés en pleine effervescence, les nouveaux investisseurs qui entrent dans le secteur sont souvent moins expérimentés, ou des investisseurs « verts ». »
Les structures incitatives du secteur sont censées garantir que les gestionnaires traitent bien les investisseurs « intelligents » comme les investisseurs « stupides ». Mais Sun souligne que les motivations des gestionnaires de fonds ne sont pas toujours simples.
« On pourrait penser qu’un gestionnaire de fonds spéculatifs souhaite contrôler la taille du fonds afin de maximiser les rendements et, par conséquent, les commissions de performance. Cependant, les recherches indiquent que les gestionnaires se concentrent parfois davantage sur la taille du fonds que sur la performance. Si vous augmentez le total des actifs sous gestion, vous augmentez les revenus de commissions de l’entreprise. Dans un marché en pleine effervescence, les entreprises ont intérêt à lancer davantage de fonds et à attirer autant de capitaux que possible », conclut Sun.
Plus d’information:
Lin Sun et al., Le début compte : la demande des investisseurs qui varie dans le temps, les créations de fonds spéculatifs et les performances, Examen des finances (2023). DOI: 10.1093/rof/rfad031